經濟觀察網 記者 鄒永勤 繼9月15日離岸人民幣（CNH）兌美元匯率跌破“7.0”關口后，9月16日白天，在岸人民幣（CNY）兌美元亦跌破“7.0”關口。雖然9月16日晚CNH、CNY重回“7.0”以內，但在年初至今匯率貶值接近10%的大背景下，人民幣“破7”仍然是當前全球最熱門的話題之一。

尤其是“破7”之后，人民幣對美元匯率接下來的走勢將如何演繹，及對中國的貿易出口影響幾何，都是市場十分關注的問題。

9月16日，招商基金研究部首席經濟學家李湛在接受經濟觀察網記者采訪時指出，當前人民幣的貶值主要是由于美元指數較快上升，進而導致的被動貶值，其對于我國出口的整體促進作用不宜高估。

兩因素導致人民幣匯率連續走貶

通聯數據Datayes！的統計顯示，離岸人民幣兌美元匯率自3月份的6.3021起步，至9月份最高的7.0426，已經連續貶值6個半月，逼近2018年創造的連續貶值7個月的紀錄（貶值幅度為11.65%）；而累計貶值幅度更是高達11.75%。

如此長達數月的貶值行情，背后究竟有著哪些因素在推動？對此，李湛表示，本輪人民幣匯率貶值是由內外兩方面的因素綜合所致。

“從外部環境看，由于通脹水平高企且保持高位徘徊，美聯儲不得不采取鷹派加息。自3月份以來累計加息225bp，預計9月份還將再加75bp”，李湛指出，快速強硬的加息一方面推動了美元指數的不斷走強，疊加俄烏沖突的持續使得歐洲能源供給受限，經濟增長前景顯著惡化，美元指數一度突破110關口，創20余年來新高，人民幣也因此被動貶值。

“另一方面美元加息也推動了美債收益率的升高，年初以來中美利差累計下行超過170bp，兩國利差的持續收窄甚至倒掛，導致外資回流美國，也助推了人民幣貶值”。

至于內部因素，李湛表示，今年人民幣兩次快速貶值都發生在我國經濟運行相對承壓期間，“4月份由于上海等地疫情反復，我國經濟增長預期走弱，美元兌人民幣匯率從6.3左右快速貶值至6.7左右，當前的貶值亦是因本土疫情散發、高溫極端天氣、房地產市場尚在調整對經濟增長造成一定下行壓力以及出口轉弱預期所致”。

無獨有偶，中銀證券的管濤分析師亦于9月16日發表研究報告指出近期人民幣匯率的調整是受國內外因素的共同影響。

管濤表示，繼4、5月份之后，8月中旬以來，人民幣匯率又現一輪快速調整，“8月中旬以來的人民幣匯率震蕩加劇，反映了國內外因素的共同影響。從海外來看，8月上旬美元指數小幅震蕩，8月10日美國勞工部公布的7月美國CPI數據低于預期，美元指數降至105附近。但此后受美聯儲官員鷹派表態影響，市場對美聯儲緊縮預期增強，9月6日美元指數升至110上方，創2002年7月份以來新高”。

從國內來看，管濤亦認為，受疫情多點散發以及南方高溫天氣擾動，國內經濟恢復受阻，8月15日國家統計局公布的7月經濟數據弱于市場預期，“同時，在美聯儲持續緊縮背景下，中國央行于8月15日、22日先后下調了MLF利率和LPR利率，中美兩國貨幣政策分化加劇”。

人民幣匯率接下來將如何演繹

人民幣匯率始于3月份的貶值，實際上是自2005年匯改以來的第三輪貶值周期（前兩輪分別是2015年8月至2016年12月，2018年4月至2019年9月）。

通聯數據Datayes！的統計顯示，第一輪貶值周期為2014年2月至2016年12月，歷時35個月，最大貶值幅度為16.16%?？傮w上看，第一輪貶值過程比較溫和，沒有出現連續多月持續貶值的極端情形，期間最快貶值階段發生在2015年的8月，當月貶值3.53%。值得注意的是，正是在2015年8月，人民銀行調整了人民幣兌美元中間價調整機制，史稱“811匯改”（亦有市場人士把2015年8月視為第一輪貶值周期的起點）。

第二輪貶值周期從2018年4月至2020年5月，歷時26個月，最大貶值幅度為15.11%。該輪貶值周期于2018年4月至10月出現了連續貶值趨勢，并創造了自匯改以來連續7個月貶值的歷史記錄。期間最大單月貶值發生在2019年8月份，單月貶值3.65%。

始于2022年3月的第三輪貶值周期，無論是從時長（才6個半月）還是幅度（11.75%）來看，和上兩輪還有一段距離；但從速率上，卻遠甚于前兩者，到目前為止其4月份貶值4.51%的幅度已經創下自2005年匯改以來單月最大貶值紀錄。

圖表1：人民幣匯率2014年以來的三次貶值周期

對于這三輪貶值周期的起因，李湛認為，有不同點，更有相同點：“不同之處在于，2015年8月人民銀行調整了人民幣兌美元中間價形成機制（‘811匯改’），人民幣兌美元的貶值壓力快速釋放；2018年則由于中美貿易摩擦，我國出口下降、貿易順差減少，帶動人民幣兌美元貶值”。

至于相似之處，李湛強調，無論是2015年，還是2018年，美聯儲都處在貨幣緊縮階段，期間美元指數均有一定幅度的走強，而中國當時經濟基本面承壓，中美貨幣政策分化，“這個跟現在的情形相似”。

記者留意到，無論是第一輪貶值周期還是第二輪貶值周期，均是在人民幣匯率“7.0”關口附近終結（其中第一輪最高點為6.9872，第二輪為7.1964），期間市場對“破7”的輿論關注跟當下類似。那么，本輪貶值周期，會否亦依樣葫蘆，于“7.0”附近終結？

對此，管濤在研報中強調，每逢人民幣匯率臨近整數關口，市場總會有各種擔憂和猜測。然而，類似的情形早在2018年4月至2020年5月間多次遭遇過，市場均有驚無險。尤其是人民幣破“7”的2019年8-12月份和2020年2-7月份的11個月中，有5個月份為結售匯逆差，平均逆差29億美元，其他6個月份均為順差，平均順差103億美元。“其中，2020年5月，人民幣跌破7.10，跌至十二年來新低，當月錄得結售匯順差208億美元。以史為鑒，不必過度擔心人民幣匯率調整的風險”。

而李湛則嘗試從美元指數的走勢倒推人民幣匯率的未來趨向。他認為，在美國經濟增長保持韌性、美聯儲展現鷹派加息決心以及歐元區可能遭遇能源危機等多重因素影響下，自8月11日起，美元指數開啟了新一輪的上漲行情，更曾一度突破110關口。受此影響，人民幣匯率也經歷了一定程度的貶值，美元兌人民幣匯率更是一度突破7.0關口。

他表示，“后續來看，8月非農就業數據顯示美國當前勞動力市場仍然較為強勁，CPI數據也顯示美國通脹形勢嚴峻，美聯儲在9月的FOMC會議上大概率再次加息75bp”。

李湛進一步指出，當前歐洲能源局勢較為嚴峻，9月5日俄羅斯宣布“無限期關閉‘北溪1號’天然氣管線的輸氣、直至歐洲停止對俄羅斯的制裁”后，歐洲能源局勢進一步惡化。高企的通脹又迫使歐央行于近期加息75bp，后續還會多次加息，歐洲經濟增長前景進一步惡化。

“相比之下，美國經濟雖然正在持續放緩，但短期內衰退概率較小，因此美元將獲得美聯儲加息和歐元區經濟增長疲軟預期的雙重支撐，短期內預計將會保持強勢”。李湛同時強調稱，在此情況下，疊加中美利差倒掛帶來的資金回流美國，人民幣匯率將面臨中美利差倒掛和強勢美元的雙重壓力，短期內的貶值壓力仍然存在，“不過由于前期人民幣已經經歷過一波較快的貶值，后續繼續貶值壓力將減小”。

在深圳一家商業銀行外匯部門工作的陳先生亦表達了對近期人民幣仍將貶值的擔憂。他對經濟觀察網記者表示，“從現在的情況來看，美聯儲還有加息預期，導致美元強勢不止，短期內人民幣貶值仍難言結束”。

但他同時指出，相對于前兩次貶值周期，無論是從時間長度還是貶值幅度來看，本輪貶值周期仍有一定空間，所以人民幣短期繼續貶值亦屬正常。

陳先生表示，“嚴格來說，從‘811匯改’以來，本幣匯率其實一直處于一個大的寬幅震蕩過程，其區間為6.0-7.0之間。匯率的大幅波動不等于升貶值壓力或預期，而是匯率彈性的增加。匯率彈性的增加，實際上有助避免預期積累導致單邊行情的出現”。

記者留意到，近期監管層關于外匯的發聲在明顯增多。就在9月15日，國家外匯管理局副局長、新聞發言人王春英就2022年8月份外匯收支形勢答記者問時指出，近期，美元走強背景下非美貨幣普遍貶值，人民幣匯率表現相對穩健，外匯市場反映匯率預期的相關指標運行平穩。

王春英強調，“我國國際收支結構更加穩健，市場化調節機制日益成熟，外匯市場參與主體更趨理性，應對外部環境變化的綜合能力進一步提升，為我國外匯市場平穩運行奠定堅實基礎”。

 對出口的整體促進作用不宜高估

隨著人民幣的持續貶值，有市場觀點認為，這將提振我國的出口業務，從而使得從事這一業務的公司受惠。而近期中國海關總署發布的數據顯示，今年前8個月中國進出口總值4.191萬億美元，同比增長9.5%。這似乎也印證著上述觀點的準確性。

記者留意到，近期上證E互動和互動易上，投資者向上市公司提問人民幣貶值對于公司業績影響的問題明顯增多，那么，相關上市公司又是如何回應的呢？

“美元升值、人民幣相對貶值，有利于增加企業收入、提高產品競爭力”，9月15日，星輝娛樂（300043.SZ）在互動平臺上回答投資者問題時表示，目前該公司玩具業務以出口為主，人民幣貶值有利于玩具產品出口，且公司體育業務、游戲海外業務均以外幣結算為主，人民幣貶值帶來的匯兌收益對公司凈利潤具有一定的積極影響。

9月16日下午，境外業務收入占比高達八成的兆易創新（603986.SH）亦在互動平臺上表示，“公司境外業務主要以美元結算，2022年上半年，美元兌人民幣匯率上升，公司匯兌收益增加”。

但同時也有出口型公司坦言，人民幣貶值雖然帶來正面影響，但好處并不像大家想像中那么明顯。

主營大型風力發電機組零部件的研發、生產及銷售的吉鑫科技（601218.SH）于9月1日在互動平臺上表示，他們海外客戶的業務約占一半，其中直接出口業務約占其中的一半，“人民幣貶值對收匯的匯兌損益有一定正面影響，但基于跟一些海外客戶在長協中對匯率波動的調整約定，整體是趨于平穩的”。

“人民幣貶值，理應是有利于出口行業的。但或許是貶值才剛剛開始，所以暫時我們還看不到效果”，在深圳經營著一家小型國際物流公司的胡小姐在接受記者采訪時表示，他們公司現在還是跟此前一樣照常經營，感覺沒什么變化。據她介紹，其物流公司的業務集中于歐美市場。

而李湛對于本輪人民幣貶值提振出口業務的觀點則另有看法。他提醒記者注意海關總署的數據，“其中，8月份，中國出口3149.2億美元，同比增速較7月放緩10.9個百分點至7.1%。進口2355.3億美元，同比增速由7月的2.3%回落至0.3%”。

李湛指出，8月份我國出口增速同比較7月份大幅下降，說明前期因出口受阻帶來的脈沖式修復已經結束，以及外需的走弱已經逐步反映至我國的出口。8月份摩根大通全球制造業PMI為50.3%，較7月下降了0.8個百分點，雖然仍處于擴張區間，但已逼近50%榮枯線。分國家/地區來看，發達國家中，歐洲國家的制造業PMI大多處于50%榮枯線以下，新興市場國家雖仍處于景氣區間，但PMI亦出現一定程度下滑。

“總的來看，由于我國當前主要的出口國家均經歷了較為嚴重的通脹，這導致各大央行持續保持較快加息，其經濟增長動能正在逐步放緩”，李湛表示，在這種情況下，我國出口預計將逐步回落，過去兩位數的高速增長階段可能已經過去。不過考慮到海外主要國家與地區仍處于經濟擴張區間，且我國汽車行業出口仍在繼續增加，短期內我國出口可能是有韌性的下滑。

李湛強調稱，當前人民幣的貶值主要是由于美元指數較快上升，進而導致的被動貶值，人民幣相對于其他主要貨幣匯率則保持穩定，因此可以說人民幣此輪貶值主要是對美元有一定程度的貶值。

“因此，本輪人民幣貶值對于我國出口的整體的促進作用不宜高估，一方面我國的主要貿易伙伴中，美國為第3大貿易伙伴，占比約為12.3%，總體影響相對有限；另一方面，考慮到人民后續貶值的空間較小，因此對出口的促進作用可能并不大”，李湛說。